流出。但是这只能通过其对经济活动趋势和资本市场状态的影响来完成。只有在货币
形势的好转能减缓经济紧缩，并缓解资本市场压力的情况下，才能影响到黄金的流向。
而这样的结果正是替代性政策所要达到的目的。因此，黄金流入的减少应被视为替代
性政策成功的标志，而不是抵消该政策效果的因素。
我们所假设的额外政府债券的购买会在通过两种途径降低 ’（）* 年秋银行业危机
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第 ！ 章！ 大萧条时期（〃##—〃#％％）
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发生的可能性：其间接途径是通过影响经济紧缩的严重程度，其直接途径是通过影响银
行的资产负债表。上述间接影响会改善借款人偿还借款的能力，直接影响则意味着银
行准备金会大幅上升而非大致保持不变。虽然我们不能说这种做法一定能防止银行业
危机的发生（ 虽然很有可能），但是肯定会降低任何实际发生危机的严重程度，进而减缓
危机的余波。
对资本市场的影响和国外黄金流入的减少会对国外产生正面影响。再次指出，虽
然这些政策可能无法完全阻止后来的金融危机的发生，但是肯定可以缓解危机。
&’ （’ ！ 〃#％〃 年 〃 月至 〃#％〃 年 ） 月底
〃#％〃 年初的几个月是货币政策的第二个关键时期。银行业危机已经停止，也出现
了对银行信心的回升和经济条件改善的迹象。我们已经在第 部分提到过，当时如果
实行强而有力的货币扩张政策，将会使朦胧的复苏迹象转化为实际的复苏。
我们假设直到 〃#％* 年底（ 包括第一次银行业危机期间），联储所采取的实际政策保
持不变，但是在 〃#％〃 年的 前 八 个 月，经 季 节 性 调 整 后，联 储 将 其 债 券 持 有 量 增 加 了 〃*
亿美元，而不是实际中的 ） *** 万美元。在这八个月期间，由于银行体系内部流失，公众
持有的通货增加了 ％’ & 亿美元；银行准备金减少了 〃’ 亿美元。通货增加量和银行准
备金减少量的差额，即 ’ ＋ 亿美元，就是高能货币的增加额。额外购买的 #’ 亿美元政
府债券，在票据贴现量 或 购 买 量 没 有 减 少 的 情 况 下，会 增 加 〃〃’ & 亿 美 元 的 高 能 货 币。
这足以在抵消当时通货流失的同时，增加 ） 亿美元的银行准备金。有如此大规模的准
备金增长（ 而不是实际中 〃’ 亿美元的下降），银行将无须清算其债券，向联邦储备体系
的借贷量也会减少，而不是增加了 ； *** 万美元。债券市场也会相应变得更为坚挺，银
行倒闭数量将大大减少，因此挤兑现象（ 如果有的话）也会大为减少。结果是，进入流通
的通货会比实际数量小很多，而银行准备金的增加会比这些数据所显示的更大。
和之前一样，我们假设票据贴现量和购买量都减少到 ＋ *** 万美元，如果联邦储备
体系在 〃#％〃 年的前八个月额外购买 #’ 亿美元的政府债券，那么联邦储备信贷余额将
会增加 ；’ & 亿美元而不是 ； *** 万美元。在这种情况下，高能货币会增加 （’ ） 亿美元，
即增长 〃*… 而不是 ％’ ＋… 。即使两个存款比率如实际般下降，货币存量增加的结果也
不会改变，而不是实际中降低 ＋’ ＋… 的结果。
但是在这种情况下，货币形势对存款比率变化的影响肯定是会增强而不是抵消所
假设的公开市场购买的扩张性效果。存款人不会再急于将存款兑换为通货，银行也不
会再急于增加准备金头寸。因此两个存款比率的下降幅度都会比实际中更小。在这样
一个已经改变的货币环境下，第二次银行业危机可能根本不会发生。同样，购买 〃* 亿
美元债券可能比完全扭转货币形势所需的数量要大得多。但是，即使第二次银行业危
机发生了，而且如实际中一样严重，这种假设的公开市场购买也可以完全消除其对货币
存量的影响。
同样，这种变化可能会减少黄金流入甚至将其转变为黄金流出，从而缓解欧洲各国
的金融困境。同样，这理应被视为所假设之购买计划的成果，而不是其抵消因素。
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美 国 货 币 史（！〃#—！％#&）
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％& ’& （ ）*（） 年 * 月至 ）*（！ 年 ） 月底
我们之前曾引用了一份完成于 ）*（） 年 ）） 月的联邦储备体系备忘录，其中记载了
“ 用典型的办法，即通过提高贴现率并采取自由借贷政策的方法，解决了（ 在英国脱离金
本位制后）国内外银行准备金流失问题”的言论。这份备忘录中引用了中央银行政策的
经典著作，＋；…。/01 的《 伦巴第街》（ ！〃#％&’ （）&**））一书。但是实际上，联邦储备体系采
纳 ＋；…。/01 的建议只限于应对外部流失，而不是内部流失。为了应对外部流失，＋；…。/01
提议提高银行利率，这部分建议被联邦储备体系采纳。而为了应对内部流失，他则提议
自由借贷。“ 恐慌，”他写道，“ 用一个词来形容，就是一种‘ 神经性疼痛’，并且根据科学
原理你一定不能用饥饿疗法来治疗。现金储备的持有者应准备好，不仅仅为自己负债
而持有，还必须进一步贷给其他人解决负债。”！〃#尽管存在这一与备忘录中观点相反的断
言，但无论是在外部流失之前还是结束之后，联邦储备体系对于 ＋；…。/01 的此部分建议
都只是采取了口惠而实不至的态度。的确，在 ）# 月份内外部流失最严重的时候，联邦
储备体系允许其贴现量和票据购买量大幅上升。但这还是出于成员银行的倡议（ 尽管
贴现率和票据购买利率大幅上升），是双重流失所造成的成员银行绝境的结果。正如我
们所看到的，即使在危机顶峰过后，纽约储备银行也只是逐渐调低买入利率，但仍使其
保持在市场利率之上，所以票据买入量出现了急剧的下降。联邦储备体系并未采取任
何有效措施减缓内部流失，而这本是可以通过市场公开购买做到的。不妨将联邦储备
体系的表现和 ＋；…。/01 满意的陈述对比一下：
通过增加货币制止 ）〃！2 年的恐慌的方法被广为流传，其过程已成为经典。英
格兰银行代表 3；45；6 先生表示：“ 我们竭尽所能地借钱出去，甚至用我们之前从
未实施过的方法；我们增加债券存量，然后进一步增加财政部票据，预付财政部票
据，我们不仅立即贴现，而且我们将汇票存款预付到一个极大的数额；简而言之，
任何一种和银行安全相符的方法我们都采用了，有时对形式不太讲究。”！〃％&
虽然联邦储备体系对外部流失的反应堪称“ 经典”，但是却和联邦储备体系在 ！# 年
代逐步形成的替代性政策———黄金对冲政策格格不入。该政策要求的不是通过紧缩而
是通过扩张来应对黄金流失，或者更清楚地说，就是在黄金流失的前后时期扩张，以应
对内部流失。！〃％’
在 ！# 年代，联邦储备体系对冲了流出和流入的黄金。它不仅仅对冲了从 ）*！* 年 〃
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