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保守型投资的第一个要素
年后景气转差，产品价格掉到8 美分时，体质较强的公司盈余虽然缩水，但仍令人安心。高成本的公司即使没有破产，还是可能制造一批受到严重伤害的投资人（或者自认是投资人的投机客），他们相信错在整套制度，本身没错。
撰写以上文字时，心里想到的只是制造业公司；所以我用的是生产一词。当然了，许多公司不是制造商，从事的是服务业，如批发、零售，或者金融业中很多不同的行业，如银行业或保险业。同样的原则可以适用，但以营运（雌犯城ions ）一词代替生产（p 耐uctions ） ，也就是以低成本或高成本营运商代替低成本或高成本制造商。
强大的行销组织
强大的行销商必须时时留意客户不断变化中的愿望，以便供应今天恰合所需的产品或服务，而不是以前需要的产品或服务。比方说，本世纪交替之际，知名马车制造商如果坚持生产更好的马车，不肯转而生产汽车，或完全停止生产马车，那么它的行销努力一定出问题。拿现在的例子来说，或许早在阿拉伯禁运石油，使得美国每个家庭体会到大型车十分耗油之前，汽车业的大型车制造部门恐怕已经做错了一些事，没有认清小型进口车日益受欢迎，露出明显的迹象，显示消费大众的需求转向低价、省油、比多年来受庞的大型豪华车容易停车的产品。
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保守型投资人夜夜安枕
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但是认清消费大众的品味改变，并立即采取因应行
动还不够。正如人们说过的，商业世界中，顾客不会开出一条路，走到某人门口，去买更好的捕鼠器。在竞争激烈的商业世界中，设法让潜在客户晓得某样产品或服务的好处，是十分重要的工作。只有了解潜在买主真正想要的是什么（有时顾客本身不是很清楚为什么产品或服务的优点对他有好处），并以他的平常用语，而非卖方的语汇向他说明，才能使他认知到那些好处。
到底是打广告、由推销员亲自拜访、请独立的专业行销组织推荐，或者综合以上各种方法的效果最好，要看企业经营的性质而定。但是不管使用哪种方法，每一种做法都必须严密控制，管理阶层也必须不断衡量它们的成本效益。这方面若无杰出的管理阶层主其事，将导致（a ）失去本来可得的大量业务；（ b ）成本大幅增加，以致于获得业务，利润缩小；（ c ）由于产品线内的各个组成利润率不同，公司将无法在产品线内取得最高的利润组合。效率高的制造商或营运商，如果行销和销售能力薄弱，可能就像力量强大的引擎，由于驱动皮带松弛或差动调整不良，产生的成果将大打折扣。
杰出的研究和技术努力
没多久以前，出色的技术能力似乎只对少数高度科技取向的行业十分重要，如电子、航空、药品和化学品制造。随着这些行业成长，它们日益扩大的技术渗透到178
保守型投资的第一个要素
几乎所有的制造业和服务业。今天，拥有出色的研究和技术人才，对制鞋厂、银行、零售商或保险公司来说，重要性不亚于维持大量研究人员，曾被视为很奇特的科技业。科技努力目前导人两个方向：生产更好的新产品（当然了，关于这一点，研究科学家对化学公司的贡献，可能多于对连销杂货店的贡献），以及用比以前更好的方法和更低的成本，提供服务。关于后‘项目标，杰出的技术人才对两者来说都很宝贵。其实，若干服务业中，技术人员一直努力开拓新的产品线，而且正在做铺路工作，希望用更好的方式提供旧服务。银行就是个好例子。低价电子输人装置和小型电脑，有助于它们对客户提供会计和记帐服务，创造出一种新的产品线。
在研究和科技领域，各公司的效率差异很大，一如在行销领域。开发新产品的任务十分复杂，效率难免有很大的出人。丫公司研究人员相对于另一公司研究人员的能力和才智固然很重要，却只是影响研究成果的许多因素之一。开发新产品往往必须集合许多研究人员之力；每个人都专精于不同的技术领域。这些人能不能携手合作（或在一位领导人诱导下，群策群力，彼此激励），通常和参与其事者个人能力的高低一样重要。此外，为了尽量提高利润，不能随便开发任何产品，只能开发顾客需求大的产品，能由公司目前的行销组织销售出去（几乎总是），而且可以创造不错的利润。所有这些事情，有赖研究和行销、生产单位间密切地联系。这个世界上，最好的企业研究团队如果只开发卖不出去的产品，将成179
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公司的负债而非资产。要成为优异的投资对象，一家公司必须有高于平均水准的能力，控制所有这些复杂的关系，但同时又不致于控制过度，使得研究人员失去冲力和创意，一开始便注定不可能有杰出的表现。
财务能力
讨论生产、行销和研究时，一再使用到利润（profit ） 和利润率（p 咸tlna 心n ）二个名词。拥有多种产品线的大公司中，要确定一种产品相对于其余产品的成本，不是那么容易的事，因为除了原材料和直接人工，大部分的成本都由很多产品分摊，而且可能是由所有的产品分摊。财务人才比平均水准优秀的公司，占有几项重要的优势。确切晓得每样产品能赚多少钱，他们就能尽最大的努力，产生最大的利益。深切了解每项成本因素所占的份量，而且不只知道生产作业的成本，同时晓得销售和研究的成本，这么一来，即使微不健道的公司营运活动，也能看出哪些地方值得特别努力去降低成本，方法可能是藉由技术创新，也可能是调整派任的人员。最重要的是，真正杰出的公司透过精湛巧妙的预算和会计作业，能够创造早期警报系统，很快察觉威胁利润计划的不利影响因素，并采取矫正行动，避免许多公司的投资人出乎意料惨遭痛苦的事情发生。公司财务能力优秀带给投资人的“好处”不止如此。有这种能力的公司，通常能够善选资本投资计划，从公司投资的资金中产生最高的报酬。l80
保守型役资的第一个要素
它们也更能控制应收帐款和存货；利率居高不下的期间内，这件事愈来愈重要。
总结而言：符合保守型投资第一个要素的公司，是在自己的领域中成本很低的制造商或营运商，它们有出色的行销和财务能力，并且展现优于一般水准的技能，善于处理相关的管理问题，从它的研究或技术单位获得有价值的成果。我们置身的世界中，变迁的脚步愈来愈快，符合第一个要素的是（l ）公司有能力源源不断开发获有利润的新产品或产品线，使之不因其他公司技术创新而遭淘汰落伍；（ 2 ）公司现在和未来都有能力以相当低的成本生产这些产品线，使得利润成长的速度至少和营业额一样快，即使在经济最不景气年头，利润也不致于萎缩到危及投资的安全性；（ 3 ）公司有能力销售更新的产品以及未来可能开发出来的产品，获利能力至少和目前的产品一样。
这是精明投资的一个要素― 这个要素如不被其他要素破坏，则投资人选择的投资对象不可能让他梦想破灭。但在检视其他要素之前，还有一点应充分了解。如果投资人的目标是保存资金，也就是追求安全性，那么我们为什么要谈成长性和开发额外的新产品线？为什么不能只求维持企业规模和获利水准于现状，避免开创新活动必须承受的所有风险？讨论通货膨胀对投资的影响时，追求成长的其他理由便会清楚地浮现。但基本上，我们不应忘记，在世界变迁的脚步愈来愈快之际，没有什么事情能够长久维持不变。我们不可能纹丝不动。公181
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司不是成长，便是萎缩。强力攻击是最好的防守。只有变得更好，公司才能确保不致变得更糟。不向上爬的公司，肯定会走下坡― 如果说过去是这样，那么，将来更将如此。这是因为除了技术创新的脚步愈来愈快，社会习俗和购买习惯的改变，以及政府的新规定日益加速，连最守旧的行业也不能置身事外，必须跟着改变。182
第二章第二个要素
人的因紊
简言之，保守型投资的第一个要素，由管理阶层在生产、行销、研究和财务控制等基本领域中突出的能力构成。第一个要素谈的是企业的现状，基本上是个结果。第二个要素则谈导致这些结果的成因，而更重要的是将来会继续产生这些结果的成因。一家公司所以在各个基本领域都有突出的表现，并成为业内出色的投资对象，而其他公司表现普通、乏善可陈，或者更糟，根本原因在人。
早期的创业资本家爱德华· 赫勒（别waJ 心H ； Heller ） 在其事业生涯中发表的谈话，影响本书一些概念至巨。他用到“朝气蓬勃”（ vivid sPirit ）一词，描述他愿意提供大量资金支援事业发展的个人典型。他说，每一家经营成功，不同凡响的公司背后，都有这么一位刚毅果决的创业家，具备冲劲、原创力、必要的技能，让公司成为真正值得投资的对象。
非常小的公司已成长为业务蒸蒸日上的大公司时（他最感兴趣，也是大获成功的一个领域），爱德华· 赫勒183
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无疑是对的。但在这些规模较小的公司一路成长，可望成为合适的保守型投资之际，如有另一位才华洋滋的企业家大表怀疑，觉得某家公司的总裁是他的私人好友，投资那家公司有待商榷时，爱德华· 赫勒的看法可能有所保留。这个人不觉得这样的投资值得考虑的理由是：“我的朋友是我认识最聪明的人之一。他老是把事情做得很好。在小公司，这种情形或许不错。但随着公司成长，你有时也必须用到正确的人。”
真正的保守型投资第二个要素的核心是：企业首席执行长官致力于长期的成长，身边有一群能力很强的助手，并大量授予职权，要他们主持公司的各个部门和职能。这些人不能只顾内部永无止尽地争权夺利，相反的，应携手合作，共同迈向明定的企业目标。投资这家公司要获得可观的利润，则它的目标之一必须是高级管理人员应腾出时间，寻找和训练合格和士气高昂的资浅人员，在需要轮换新血时，接替资深的管理人员。同样的，在指挥体系的每一个层级，管理人员应注意这个层级的人所做的事，是不是和下一个层级的人做的事完全一样。这是不是表示适合做为保守型投资的公司，除了最基层的员工，或者刚踏人职场的人员，只应从内部摧升人才，不假外求？一家公司成长非常迅速时，可能需要增添人力，但没有时间训练内部员工担当所有的职位。此外，即使经营管理最好的公司，有时也需要专业技能十分独特的人才，但从公司内部日常一般事务，根本无法培养这样的人。钻研法律、保险、科技某一领域特别184
第二个要素
技术知识的人才，可能不是公司主要经营业务范围内能够拥有的人才。此外，偶尔从外面找人有个好处：能够从外面引进崭新的观点，注人新的理念，向公司既有的成规挑战。
但是一般来说，具有高投资价值的公司，通常从内部摧升人才。这是因为最适合投资的所有公司（不一定是最大和最知名的公司），已发展出一套政策和做事方法，很适合自己所需。如果这些特别的方法真的管用，那就很难重新训练早已习惯于旧方法的人。新进人员在组织中任职的层级愈高，灌输新文化的成本愈高。虽然我无法引用统计、数字证明这一点，但据我观察，经营管理较好的公司中，从外面聘用的高级主管，几年后销声匿迹的人数很高。
投资人可以肯定一件事：大公司如需从外面聘用执行官，一定是很不好的兆头，表示目前的管理阶层基本上出了问题― 不管最近的盈余报表有多好，因为那只是表面文章。新上任的总裁很有可能把事情做得非常好，迟早会在身边建立起名符其实的管理团队，以后就不需要从外面找空降部队，震撼整个组织。因此，这样一支股票迟早会成为聪明投资人的宠儿。但是重建管理团队很花时间，而且风险很高，投资人如发现自己的持股中发生这样的事，最好能够检视他所有的投资活动，确定他过去是不是真的根据良好的基础采取行动。
管理阶层由一人主控大局，或者真的是个运作顺畅的团队，有个线索能让所有的投资人看出蛛丝马迹（但185
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这个线索没办法指出那个管理阶