八∮玫亩ξ氯跋螅宜呛统鍪鄢止傻墓啥�245
发展投资哲学
见过几次面！在大众心目中，食品机械公司的股票只是那一年另一支叫人兴奋、的新上市股，没比其他新股好很多，也没差很多。上市价格是21 ％美元。
那时候，股票操纵集团集资炒作股票完全合法。有个地方性团体，经营股票几无经验，却由一个人带头。他对食品机械公司很感兴趣，决定“经营业务”，买卖该公司的股票。所有这些股票操纵集团使用的方法本质上雷同。会员本身不断来回相互销售股票，价格愈卖愈高。股票交易资讯纸带上这些活动会引起别人注意，于是开始买进，股票从操纵集团流出，价格更高。有些技巧十分高超的炒手，赚了几百万美元，其中有个人过了约一年，提议让我当合伴人。这个人经验相当丰富，擅长于运用这种很有问题的艺术。但是买卖食品机械公司的操纵集团，目标不在炒作价格。1929 年秋即将来到时，股价濒临崩跌边缘，该集团终于买到食品机械公司公开上市的大部分股票。虽然食品机械公司股票的最高报价达50 美元以上，流人大众手中的股数却很少。
接下来几年，每年的整体经济状况都比前一年恶劣，1928 年新股狂热期间公开上市、运营的小型公司股票，发生了什么事，不问可知。这些公司一家接一家宣告破产，其余很多公司不但没有盈余，还发生亏损。这些公司的股票市场枯竭殆尽。
公开上市新股中，除了食品机械公司，还有一两家本质上相当健全，也很有吸引力。但是投资大众不分青红皂白，认为所有这类股票都是投机性垃圾。1932 年股246
从经验中学习
市终于跌抵谷底，以及 1933 年3 月4 日罗斯福（Franklin D 。 Roosevelt ）总统就职那天，全国银行体系关闭，股市再跌到相同的谷底时，食品机械公司的股价跌到4 美元到5 美元间，之前的历史性最低价是每100 股3 ％美元。
食品机械公司是投资良机
随着1931 年展开，我到处为我的新创事业寻找投资机会，看到食品机械公司的情况，愈看愈对眼。我晓得几年前，由于我没花工夫去见两家地方性公司的管理阶层，并评估他们的素质，结果投资损失惨重，所以我决定不再犯同样的错误。我对食品机械公司的人认识得愈清楚，对他们愈加敬重。多年来，大萧条谷底期间，这家公司许多方面的表现，正是我寻找的未来机会的缩影。花点篇幅，说明为什么近半个世纪以前，我在这家公司身上看到这样的未来，可能有帮助。
顺便一提，很遗憾的，在这之后几年内，我并没有把我的深度现场分析政策订为乎逻辑的结论。对于较远地方的公司，我做得不够勤快，去认识和评估它们的管理阶层。
首先，虽然食品机械公司的规模相当小，但它从事的二种业务，每一种业务的产品线论规模和品质，我相信都是全球首屈一指。这家公司因此拥有规模优势。，也就是说，由于这家公司的规模大且有效率，有可能也是低成本制造商。
247
发展投资哲学
其次，从竞争的观点来说，它的行销地位极强。‘它的产品获得客户很高的评价。它有自己的销售组织。此外，它的装罐机械已有很多公司安装使用，在某种程度内“锁住”了市场。这个市场包括设备的备用和替换零组件。
在这个坚稳的基础上，又有一个最叫人振奋的单位。对于像它那种规模的公司来说，它拥有创意十足的工程设计或研究部门。这家公司在前景看好的新产品设备上力求精进。其中包括业内第一部机械式梨子去皮机、第一部机械式桃子去核机，还有一种合成工艺，为柳橙上色。有些地方生产的柳橙可口多汁，但袱其他品质没有比较好的柳橙比起来，因为外观引不起家庭主妇喜爱，竞争上屈居下风。我的事业生涯中，前景极佳的新产品相对于现有产品，依我的判断可望带来的营业额一样多者，除了1932 到1934 年的食品机械公司，只看过另一家公司有同样的情形。
这时候，我已学得够多，晓得这些事情本身不管多吸引人，都不足以确保经营十分成功。这家公司的人员素质一样要紧。我使用的素质（卿斌ty ）一词，涵盖两种相当不同的特质。其一是企业经营能力。企业经营能力又可细分成两种很不相同的技能。一种是以高于一般水准的效率，处理日常事务。所谓日常事务，包括很多事情，从不断寻找更好的方法以提高生产效率，到密切注意应收帐款催收的情形。换句话说，他们必须有高于一般水准的经营技能，处理公司近期内营运活动有关的很248
从经验中学习
多事情。
但在商业世界，一流的管理能力也需要另一种相当不同的技能。那就是前瞻未来和拟定长期计划的能力，促使公司将来能够大幅成长，同时避免可能招致灾难的财务风险。许多公司的管理阶层很擅长于其中一种技能，但要成功，两者必须兼备。
我相信，真正值得投资的公司，缺之不可的两种“人员”特质中，企业经营能力只是其中一种。另一种特质是诚信正直（integrity ） ，也就是公司经营者必须诚实和拥有高尚的人格。凡是1929 年股市崩盘前首次踏进投资世界的人，都会看到不少鲜活的例子，并了解诚信正直极其重要。一家公司的所有人和经理人，总是比股东更接近公司的事务。如果经理人不觉得对股东负有受托责任，股东迟早没办法从中获得应得的利益。只顾追求私利的经理人，不可能在身边培养起一群热情洋益、忠诚奉献的得力左右手― 一家公司要成长到无法再靠一两个人控制的地步，绝对必须这么做。
不管是在经济严重萧条的那些黑暗日子里观察，还是隔了这么多年再来回顾，从“人”的观点而言，股票刚上市的食品机械公司都不同凡响。约翰毕恩制造公司的总裁及原创办人的女婿约翰· 柯拉米（Jolm D 。 C 仙11 … mey ） ，不只是效率极高的营运首长，很受客户和员工敬重，而且宗教信仰虔诚，一丝不苟地遵守高道德标准。公司的工程师是才华洋溢的概念设计师。他潜心研究，使得产品获得专利保护。这件事也很重要。最后，为了249
发展投资哲学
～一一‘一
加强这家相当小的组织的优势，约翰· 柯拉米说服女婿保罗· 戴维斯（Patil L 。 Dg 城es ）加人，强化财务能力和保守作风。保罗· 戴维斯本来不想放弃前途看好的银行业生涯。其实，保罗· 戴维斯起初同意的很勉强，只答应向银行请一年的长假，在家族事业合并后艰苦的第一年帮点忙。那一年内，他对未来一片美景大感振奋，决定永远留在公司。后来，他当上总裁，带领公司壮大规模和欣欣向荣，程度远超过接下来几年令人愉快的成就。那时这家公司本质上便有这些理想的特质。值得投资的公司，偶尔才能看到这些特质。食品机械公司的人员素质十分杰出。公司规模虽小，却不是只有一人做出重大的贡献。和竞争对手相较，这家公司显得很强，企业经营得很好，而且即将推出的新产品线够多，相对于公司当时的规模，潜力很大。即使一些新产品最后无法推出，其他新产品的未来还是非常明亮。
别人左转你右转
但是除了所有这些事情，投资一家公司的股票要获得可观的利润，还得加上同等重要的一些东西。金融圈都向左转时，有能力正确地转向右边的人，才能在投资领域获得最大的利润。如果那时候食品机械公司的米来能得到适当的评价，则在1932 到1934 年间买进该公司股票的人，获得的利润会减少很多。正因为这家公司的真正价值没有普遍为人认识，而且人们认为食品机械公司250
从经验中学习
只是许多“脆皮”公司里面的另一家，趁股票投机热到极点时卖给大众，等到后来价格惨跌，却能大量买进这
些股票。依我的看法够在群众左转时右转
训练自己不要盲从群众，而要能是投资成功最重要的基本工夫之
当我看到还没受人垂青的食品机械公司，可能对我个人小小的财富，以及我想要创立的新事业有多大的帮助时，内心、情绪和理性上的激情，但愿能透过文字适当地表达。我似乎抓对了时机。就像弹簧被压得太紧，开始弹开，1933 到1937 年整个股市先是缓慢上升，继之爆发成全面开展的多头市场，但1938 年跌得不轻，隔一年又全面回升。由于我深信食品机械公司的表现会远超过整体股市，所以劝服我的客户尽量买进并抱牢。和任何潜在的客户一谈时，我总是拿这个可能性，开门见山谈我使用的方法。我觉得～生几乎难得一见的独特机会就在眼前，正如莎士比亚说得很好的：“凡人经历狂风巨浪才有财富。”那段激昂的年头里，我的期望很高，但我的资金和名声，在金融圈儿乎不存在，于是我一再引述这些振奋人心的字句，以坚定自己的决心。
反其道而行，但走对路
反向意见（con 比ryoP 而on ）的重要性，其他投资著作着墨已多。但是光有反向意见还不够。我看过不少投资人士鼓吹背离一般思想潮流，抱持反向意见，却完全251
发展投资哲学
忽视了个中的涵义是：背离一般投资思想潮流时，你必须非常肯定自己是对的。比方说，当情势变得很明显，汽车将取代电车，而且曾经受宠的都市铁路般票本益比愈来愈低时，如果以每个人都相信它们正在走下坡，所以一定极具吸引力为由，反其道而行，买进电车公司的证券，一定损失惨重。金融圈大部分人都左转时，适时右转的人，如有强烈的迹象，显示自己转对方向，往往能获得庞大的利润。
如果在这件事情上面，莎士比亚的名言对我所采政策的形成，有很大影响力的话，说起来奇怪，一次世界大战期间一首流行歌曲也很重要。1918 年扰攘不安的时期，仍记得后方反应的人愈来愈少，或许我是其中一人。当时美国民众对战争的激情和热情十分天真浪漫，和二次世界大战期间阴郁的态度相当不同，因为人们比较能够清楚地了解战争的可怕。1918 年，前线战场伤亡、恶行、恐怖的一手消息，还没有渗透到美国大陆。因此，那时的流行歌曲充斥轻快和幽默的战争主题，二次世界大战期间，这种现象则很少，越战期间更是完全绝迹。大部分这些歌曲都来自钢琴的单张乐谱。一首歌曲上面画着骄傲的母亲俯视行军中的阿兵哥，’曲名是“除了吉姆，大家的步伐都乱了”。
我从一开始就晓得，我的确冒险“和别人的步伐不一样”。我很早就买进食品机械之后，后来又买了其他很多“不合时宜”的公司，因为它们的实质价值没有被金融圈完全认清。我自己的想法很可能完全错误，金融圈252
从经验中学习可能是对的。果真如此，则对我的客户和我自己来说，金融圈左转，而我右转转错了；由于我对某种状况的坚定信心，结果庞大的资金无限期套牢，无利可赚，再没有比这件事更糟的了。
但是我知道得很清楚，要从前面所说的别人左转而你右转的做法中，获得可观的利润，有件事很重要，也就是我一定要有某种计量检测方法，确定我右转转对。
耐心和绩效
心里记得这点，所以订下了我自称的三年守则。我一再向客户表示，我为他们买进某样东西时，不要以～个月或一年为期评估成果，必须容许我有三年的时间。这段期间内，我如果没有为他们带来可观的成果，他们应该炒我鱿鱼。第一年不管是赚是赔，恐怕运气的成分居多。这么多年来，我管理个别股票，都遵守相同的原则，只有一次例外。如果我深信某支股票到了三年结束的时候，不会有好成绩，我会提前卖掉。要是过了一两年，这支股票的表现一直没有比市场好，而是比市场糟，我不会喜欢它。但如果没什么事情改变我对那家公司的原始看法，我会继续持有三年。
1955 年下半年，我大量买进两家公司的股票；以前从没买过它们的股票。和当时金融圈普遍接受的看法背道而驰，反向投资，这正是典型的例子，可以看出其中的优势和问题。事后来看，1955 年或可视为前后约巧年253
发展投资哲学
的“电子类股第一个黄金时代”的开端。我使用“第个”… 词，以免和其他人心目中后来的半导体类股黄金时代混淆。我猜后者就在眼前，198 （ ）年代将降临。总之，1955 年和之后不久，金融圈即将被一堆电子公司弄得目眩神迷。这些股票的价格扶摇直上，到了1 肠9 年，涨幅十分可观。国际商业机器公司（IBM ）、德州仪器（介榔InBtruIT 记nt ）、维利安（Varian ）、