些地方自立的法例中，间接的含义可被用以歧视黑人。第三是产权的保障是包括歧视的权力的。香港有些餐厅是指定客人要打领带，否则不受招待。在概念上这是跟美国某些地产商不卖物业给黑人相同。虽然看起来在伦理上是有分别，但不欢迎黑人多不是因为道德问题，而是因为有黑人的存在可使邻近的物业跌价。
撇开道德的问题不谈，美国反对种族歧视的法例是与私有产权的原则有冲突的。这个以保障人权为出发点的法例，使产权界定发生问题，转而损害了“法前平等”的重要准则。以有名的柏其案为例，我们可见“法前平等”的概念并不简单。
著名的加州大学，因为要满足政府的反歧视法例，在极难取得学位的医学院中分配固定学位给黑人学生。柏其是一个白种人；无可置疑地，他的成绩及其他入学资格都比一般能入该医学院的黑人学生好，却不被取录。柏其于是起诉加州大学。这官司打了5年，结果美国最高法院判柏其胜诉。大学当局的辩护理由，是学校不只有权定学生配额，而他们的特别配额是依照反种族歧视法例而设的（这理由没有错）。柏其上诉的理由，是校方因为反种族歧视而使他受到种族歧视（Adverse Discrimination），因此加州大学是犯了反种族歧视的法例（这也是没有错的）。
有关本文的要点，就是我们很难分清楚柏其的遭遇是否因为在法律面前不平等，或是因为不平等的法律，或是两者并存。较为可以肯定的结论，就是因为反歧视法例而产生的权力界定不清楚的情况下，法律面前平等的概念就起了混淆。
要绝对做到法律面前人人平等，是不可能的。能在这方面稍有成就，就已显出其制度的不凡。香港民政司只被抄牌的不平等，比起其他东南亚的国家，已足以自豪。黎敦义维护香港现有的政制，不遗余力数十年。他被抄牌之后应该是沾沾自喜的，若他的汽车被拖走，他可能更加高兴。正如我们从事教育的，若有学生能有系统地指出我在理论上的错失，我岂有不喜上眉梢之理？
1983年12月30日
香港之谜
有些读者不明白为甚么一个从事经济学研究的人，会写些有关法律的文章。近20多年来，法律与经济的合并在欧美大行其道。经济学者逐渐意识到法律是一种很重要的局限条件，如果忽略了这些条件，经济学就往往不能解释人类的行为。产权经济学的兴盛也是为了这个缘故。
近代的经济学者，十之八九都有涉及法律的研究，而我对法律的重视比一般经济学者大。大致而言，价格原理比货币原理注重法律，而实证研究又要比纯理论注重法律。我的兴趣是价格原理的实证。说实话，我对法律的认识是自修出来的，虽然并非科班出身，有时却可以鱼目混珠。几年前我写了一篇关于香港租务管制的文章，于1979年发表后，被美国一本法律刊物的三位编辑选之为该年最佳的法律论文之一。而令大家尴尬的是，他们给我的恭贺信竟然寄到我大学的法律系。
我对法律稍有认识的范围，是限于产权（Property）、合约（Contract）、专利（Patent）及侵犯（Tort）这几方面。这跟我在此以前谈及的民主政制及法律前平等的问题大有分别。我暂时“转行”是因为见猎心喜的缘故。从近日在报章上的多种舆论中，我觉得香港的政制实在有令人费解的地方。一方面，单以投票定决策而言，香港的政制是不够民主的；另一方面，香港市场及言论上的自由，却是驰名于世。
差不多所有从事研究民主政制的学者，都同意民主投票虽然弊端良多，但全民投票公选是自由的一个保障。他们也同意一个明智而仁慈的独裁者（或一小撮执政者）的施政，可能比公选有较自由或较理想的制度。但这“可能”只是在短期间发生——长线而言，独裁决策必定会压制自由。
凯恩斯说得好，长期来说，我们都不免一死。香港的自由并非一朝一夕之事，当然，以私产制度为基础的制度，清楚界定产权是自由市场的保障。但为什么在这所谓缺乏民主的政制下。执政者不用权力去削弱私产的结构？
我可以说得较深入一点。在产权法律上，香港产权界定的固定性不及欧美。以重要的地产而言，香港的并不是绝对的私产（Fee Simple Absolute）。香港土地是租用官地，有年期，要补地价，而香港政府收回物业的权力比美加政府的权力大得多。所以香港地产大致上虽然是合乎私产的原则，但在形式上的完整性跟美加的私有地产有一个不大不小的距离。其他资源产权界定的形式，也不见得有过人之处。香港人烟稠密，保障产权的费用，也要比美加高。但香港一般市场却要比美加自由。
自由市场只能在私产制度下产生。在形式上，香港的私产是不够美加的完整，但政府的干预在香港比较少。此消彼长，香港的市场便显得较为自由了。香港的租务管制及公屋的供应，跟自由市场是有很大的冲突，而这两个庞大的干预政策都是有悠久的历史。我们因此可见香港政府不仅是在其他的市场活动少有干预，而这不干预政策是能持久不变。
以一个不够民主或甚至被某些人认为是独裁的政制，能历久保持市场及言论自由，是香港之谜。不管香港将来命运如何，这一种不寻常的现象是学者将来决不会置之不理的论题，有些熟知香港的朋友曾经向我提出好几个答案，但我都认为不满意。我不相信仁慈独裁者的存在，不相信有利而不图的行为，亦不相信一个政制能完善到连独裁者也不能将之破坏。我不否认香港历届财政司都是难得的人选，但他们的存在不会单靠他们的才干。适者生存，不适者淘汰，财政司的职位也是如此。他们的存在是经济压力所促成的。但世上有什么经济压力能促成独裁与自由的并存？
可能我们在基本上是想错了。也许独裁与自由是水火不相容。那么在这个假设下，我们只有两个选择——①香港的市场及言论是不自由的；②香港的政制是不独裁的。
若选第一个答案，自由的定义就会大有问题。但政制上的“独裁”或“民主”的定义，一向都是大有问题。可能香港政府的“独裁”只是形式上的事。我们究竟应从那一个角度去衡量“民主”，才可解释形式上的“独裁”能与自由并存？这是香港的真正之谜。
1984年1月10日
债券的副作用
因为财政收支的困难，香港政府准备发行债券。虽然在1975年香港政府曾发行债券，但在市场公开发售，以我所知，以前是没有试过的。尽管发行量不多，香港政府总可算是进入了“赤字财政”（Deficit Financing）的纪元。
我是不赞同赤字财政的；我担心的是两个不利的副作用——
第一、香港政府的收入与支出的连带关系，一向都是有迹可寻：比起其他国家，香港的财政是简而明，不近于乱。有了赤字财政，收入与支出的连带关系会较为松弛，这会使压力团体较有可乘之机，而政府拖泥带水的财政行为也会较容易产生。
第二、发行了债券之后，通货膨胀对政府的财政是有利的；这会减少政府要压制通胀的决心。一个有中央银行而又负重债的政府，营私舞弊、乱印钞票是常见的事。香港没有中央银行，而货币的增长率亦因港币与美元挂钩而受美国货币增长及香港政治前景所左右。这使香港政府对通胀的控制失去了大部分的机能。但香港政府仍能以调高港币汇价的方法来减少通胀：政府债券的发行，在某种程度上是会减少政府对牵制通胀的意向。
以上提及的不利副作用，是在赤字财政之下，一个不负责任的政府所能引起的。以我所知的香港财政司及他的几位助手的一向作风，不负责的行为的可能性甚小。我比较担心，就是既然开了“赤字财政”之门，将来后继彭励治的人会怎么办？
且让我转谈债券——尤其是政府债券——的一些有利的副作用。债券及市场利率结构（The Terms Structure of Interest Rates）是经济学上一个很复杂的专题；在报章上我只能向读者作比较肤浅的解释。
债券有很多种。最普通的是债券票面利率在所定年期之内固定不变，而这借款年期通常是起码几年的。年期满了，发行债券的公司或政府就要照债券票面值还债，假若发行的债券的票面价（Face Value）是10000元，年息是11厘，那么发行债券者就要每年派息1100元。但当发行者将债券公开拍卖时，或买了债券的人再将债券在市场出售，债券的市价就可能高过或低过10000元。假若票面10000元的债券市价只是8000元，那么债券的现时孳息率（Current Yield）是13．75厘。这是因为债券的发行者每年仍要照票面价派息1100元。债券价下跌，其孳息率就升了——这两者是同一回事。债券的市价往往波动频繁，反映了市场的利率也在频密地波动。
以上提及的孳息是“长线利率”，虽然这长线（债券的定期）利率每天可以改变很多次。这个孳息率可不是全部的利率。以8000元购入了债券的人，到期满时，债券的发行者是要照票面还债10000元的。所以真正的市场长线利率，是要加上（或减去）债券面价与市价之别、用颇为复杂的方法计算；去修改那所谓孳息率。这修改后的市场利率是叫作“期满利率”（Yield to Maturity）。
虽然香港的某些公司有发行债券，但债券的成交量不多，其孳息率更是少有人注意的。这些公司债券跟政府债券有两个颇为重要的分别——
甲、政府的债券通常是风险最低的——若政府连借钱都言而无信，经济还有甚么苗头？政府倒闭的机会总要比私营公司小。因此之故，政府债券市价所表达着的市场利率，通常是最可靠的。乙、因为政府债券风险较小（人们不用像调查私营公司的可靠性般调查政府），交易费用通常也是最低的。市场成交容易，市价的高低（利率的高低）也就容易认同。
基于以上的分析，我们可见政府债券的发行可以在财务市场增加两个有利的副作用，能够帮助投资者作决策。
第一、市场可从债券的市价而得到长线利率的讯息。到目前，这个重要的讯息资料香港是差不多没有的——作为一个金融中心，没有一个可靠而不断变动的长线利率给投资者作指引，实在是美中不足。银行的长期固定存款利率，或现有的私营公司债券市价所表达着的利率，给我们的讯息都不可靠。换言之，在讯息方面，我们要的是风险少，成交易，市价不断波动而容易认同的债券。债券期长短不一当然更好——虽然香港政府提议发行的数量不大，因此不应有太多的分类。
第二、虽然债券的市场利率是不断波动，但因为券面利率固定不变，这波动的利率是长线的。若债券的成交能做到成行成市，这特征可使投资者选择一个长期的固定利率——这选择目前在香港是很难有的。
例如在香港要买房子，借钱的利率会跟着优惠利率变动，借钱时的利率低，买了房子后利率急升怎么办？某些要买房子的人，就会因利率变动的风险而却步。银行不愿意以固定利率借钱，当然也是因不想冒险之故，若长期债券市场交投活跃，交易费用低，投资者若要减少风险，大可以“卖空”债券——利率若上升，他就得可偿失。在实际上，有了好的债券市场，银行及财务公司可以用各种买卖债券的安排，先保障自己，然后向投资者以长期固定利率借款。当然，投资者可能以为可变动的利率比固定的利率为优；但有两个选择，对投资的鼓励总要比没有选择好。尤其是香港在政治动荡、港币与美元挂钩的情况下，短期利率的波动很大，这对投资者是肯定有不良的影响。
我以为在这第二个有利的副作用上，香港政府打算发行的债券量是不够的。但我们不能否定这些债券的自由买卖，可能助长其他债券的交易。至于第一个有利的副作用——增加市场的长期利率讯息——却是不难办到！
虽然赤字财政有其害处，但为时势所迫，不得已而求其次，政府要让市场发挥债券的有利副作用。既然发行的数量不多，政府应尽量在市场公开发售，尽量减少买卖的管制。鼓励银行收购债券作为储备金，不是明智之举。
1984年3月13日
三、产权与交易费用（7篇）
千规律，万规律，经济规律仅一条
在任何经济制度下，决定一个人生活的境况，富