善笔谐∩系玫交乇āＨ绾蔚玫交乇兀恳患疑鲜泄救绻�1美元，那就可以通过市盈率来放大财富。美国的市盈率一般是30倍，就是说，任何一家的上市公司如果得到了一块钱的利润，那么股民就可以得到30美元的回报。换句话讲，美国的经济得到了一块钱赢利，那么就有30美元回报给全美国的老百姓！因此，美国的股票市场1930~1980年的50年间，它的年回报是8。3％，加上银行利率，也就意味着如果某一年银行的利率是3％的话，那么那一年的回报率就是11。3％。而1940~1990年的50年间，美国的股票市场以每年7。6％的回报率在增长，再加上银行利率，那么只要美国的每一个公民把自己的退休金、保险金放到美国的股票市场中，那么35年退休之后，就可以老有所终、老有所养。所以恐怖分子不可能摧毁美国，而股票市场的崩渍才是对美国的重大打击。美国的股票市场承担着美国社会财富再分配的伟大功能。
大家可以想象一下，如果美国的上市公司全部都是大众持股的公司，假设它的经理人都是有信托责任的经理人，每一个人当了公司的经理人之后，他努力为自己的中小股民贡献自己的一生，他拿自己应得的优厚薪水和退休金，而美国的股民通过他所赚的1美元，放大30倍而得到了美国经济增长的丰硕果实，这才是真正意义上的藏富于民。
美国政府为了保证这种藏富于民政策的实施，为了保证资本家和劳工之间的关系不再紧张，以宪法而非一般联邦法的形式赋予证监会执法的权力。按照法律规定，美国证券交易委员会为了保护中小股民，为了保护股票市场，它可以发传票，它可以调查任何人和任何事物，其执法权力是无限的。任何人对其挑战，基本上都将被联邦法院所拒绝。各位知道这是为什么吗？郞是因为美国的股票市场肩负着一个社会主义的功用——财富的重新分配。美国的宪法，即美国的根本大法赋予了美国证监会严刑峻法的执法功能。你们看看！多么宏伟的计划，这也就是为何美国公民愿意将自己一生的积蓄都放在美国的股票市场中的原因。因为他们知道，只有通过美国的股票市场才能让他们的财富不，断地增长，才能使他们老有所终、老有所养。
基础五：社会主义式的民主制度
“信托责任”慢慢地影响到了欧陆各国。欧洲经合组织各成员国的法院基本接受了“信托责任”的概念，但如何执行与处惩就因国而异了。一般来说，英国的信托责任概念目前以保护小股民为主。而其他欧陆各国虽然接受了信托责任的概念，却走入了一个完全不同于英国的治理结构。
按照Roe（2000）的说法，英、美两国与欧洲大陆国家在19世纪末和20世纪初开始对“信托责任”的概念产生了分歧。美国更注重的是个人主义的发挥，也就是个人主义的民主制度；而欧洲国家则逐渐进入了社会主义的民主制度。这两个主义对于公司形态而言有着很大的冲击作用。
欧洲大陆国家由于重视社会主义，因此经济政策的实行很多时候必须考虑到劳工的福利问题。而对于经理人而言，他们所需要的可能是：扩大公司规模；减少追求利润最大化的风险以免自己受到波及；先使用股本金同时尽量不要进行风险大的公司重组。这些思维肯定和股东利益有冲突。但是劳工所追求的却类同于经理人所追求的，例如，他们也不希望公司面临的风险较高，因为高风险可能会影响到他们工作的稳定性；他们也希望公司扩张规模而不是减小规模，因为如此一来他们就可以得到更多升迁以及涨薪的机会。而对于股民而言，他们肯定不喜欢付高工资，但发工资的最终权力仍在经理人手上，而且经理人绝不会如同股东一样厌恶给劳工加薪。同时欧洲大陆国家的政府是民选的政府，因此对于劳工手中的选票就格外重视。因此，各国政府在考虑经济政策时，不论是保守党或是劳工党都必须以劳工的利益为主（但两党对劳工重视的程度不同而已），而不是以资本家的利益为主。在劳工与政府的双重压力下，经理人慢慢地走向劳工一边，而渐渐偏离股东的利益。这导致的结果就是代理成本（Agency Cost）大幅增加。而且欧洲国家为了保持劳工阶层的稳定，他们对于激励合同（包括公司兼并等等）、透明的会计系统的兴趣不大，甚至会立法禁止。如此，更扩大了经理人与股东的距离，进而提高了代理成本。 ？
美国的制度却不太一样了。美国移民政策造成民众具有流动性、多样性及推崇个人主义的精神特质，影响了人与人之间的联系。公司股东、经理人与劳工之间仅存在着合同的关系，缺少忠诚关系。而管理人员的表现也受到市场的客观评价。如果公司不追求利润极大化而导致经营不善、市值大跌，则有可能被其他公司恶意收购，经理人会遭到解聘，由更有能力的人接替其职位，以便使得公司的价值上升［参见Jensen、Ruback（1983），Palepu（1985），Morck、Shleifer、Vishny（1988，1989），Martin McConnell（1991）］。就英、美两国而言，这种收购行为有效地加强了公司治理，从而保护了小股民［参见Manne（1965）、Jensen（1988）、Scharfstein（1988）］。，但这种恶意收购在政治上还是很难过关的，因为大家都担心经理人被解聘，公司关闭并被分解卖掉。因此，美国很多州都逐渐施行立法禁止恶意收购。到了20世纪90年代，这种恶意收购的年代一去不复返了［Jensen（1993）］。
为了有效和客观地评价一家公司，透明的会计体系可以减少客观评价的成本。而且由于小股民享有集体诉讼的权利，因此更强化了经理人的“信托责任”。同时，美国政府对于信托责任的要求也远高于欧洲各国政府对企业的要求。举例而言，美国政府为了强化信托责任，在“安然”事件和“世通”事件发生之后，就要求公司经理人就企业的账目真实性进行宣誓，这就是信托责任的具体体现。但在亚洲各国，我们很难理解这种宣誓有何具体意义。因为我们亚洲人总认为美国企业可以一面宣誓一面造假。
而且由于个人主义的极端漫延，美国劳工对于企业追求利润最大化的思维也较易接受。由于经理人与股东追求利润极大化的思维类同，因此代理成本大幅减少。
而这两个区域（美国与欧洲大陆）代理成本的高低塑造了股权分散以及股权集中的温床。在代理人成本较高的欧洲大陆，每单位资产市值必然较低，因此大大打消了私营企业上市的念头，这也是为什么欧洲大陆各国的股票市场不如英、美发达的原因之一。但就算上了市，也必须有一个大股东能随时监督经理人，否则由于经理人与劳工或政府的思路太接近，而无益于股东的利益。
以德国为例，德国公司董事会有两个层次，其中一个是顾问董事会（Supervisory Board），按规定其组成人员中必须有一半是劳工代表。股东为了避免劳工代表找麻烦，因此召开董事会的时候非常形式化，事先也不派发议程，会计账目不清楚，而且一年只召开两次会议。如果公司账目太清楚地显示高利润的话，可能就会发生劳工要求扩大生产规模以及加薪等等烦人的事情。但私下里大股东就可以和经理人经常沟通，纠正其政策思路，否则无益于股东的利益。试想一下，如果所有的股东都是小股民的话，那么谁来监督经理人呢？这种环境必然会慢慢孕育出股权集中的企业。
但美国的情况就不同了，美国企业代理成本低，而且美国施行严刑峻法以保护股民的利益，并对家族企业大加挞伐以减少垄断，希望建立一个自由竞争的经营环境。例如美国司法部利用《反托拉斯法》控告微软，因为微软垄断性太强，影响了自由竞争。这种思维在欧洲大陆或是亚洲是不可能被理解的。举例而言，在20世纪，美国很多大家族隐名埋姓纷纷成立信托基金（Trust）以遥控企业。各位读者如果记得我们前面谈的美国《反托拉斯法》的英文是什么（Anti Trust Law），那么也就会明白什么是反家族垄断。在此种压力下，私营企业家族希望上市套现，而且由于代理成本很低，每单位资产市值必然较高，这更增加了企业上市的诱因。此外，由于代理成本很低，小股民也愿意进场，因为他们本身不需要监督经理人，外在环境会纠正经理人追求股东利益最大化的行为。因此形成了股权分散的温床。La Porta et al。（1998）对于普通法推崇备至的原因即在于其能保护小股民并能建立起一个繁荣的股票市场。
那么亚洲国家的股权为何也是那么的集中呢？欧美各国发展现代化企业的时候，亚洲各国基本上还是蛮荒一片，制度落后，政府腐败，盗匪横行，贪官污吏遍地，民不聊生。我想用这些字句描述亚洲各国二战前后的情形应该是比较切合实际的。在这种落后的制度下，最有效率的企业一定是股权集中的家族企业。家族可以通过家族网络共同经营，贿赂官员，保护企业以及组成联盟抵御外侮。因此，亚洲各国自然地形成了家族企业。而且由于家族共同经营的传统必然形成相互观照的局面，这种心态与欧美各国的“信托责任”心态是截然不同的。
为了证明我的观点，我将世界银行所发布的三个指标——审判系统的有效性、法治化和政府腐败标注在图1的纵轴上，另外我将东亚最大的15个家族控制市值的比例标注在横轴上。读者可以很清楚地看出来，如果审判系统越无效，越缺乏法治化，政府越腐败，那么家族控股比例就越高。
欧美各国的股东有着信托责任，因此二股东常常会反对大股东，因而保护了小股民。但在亚洲各国，大股东、二胶东会联合起来坑害小股民［参见Faccio、Lang，Leslie（2001）］。这种家族企业上市以后，它们所在乎的仍然是自己家族的利益，因此各家族会联合起来图利，剥削小股民。这也正是亚洲家族企业上市的重要目的。
最后，我想谈一下日本。日本是一个很奇怪的国家，它的各项制度与其他国家的都大不相同。他们的自民党政府名义上是保守政府，但骨子里却是真正的社会主义的民主政府。最好的例子就是他们为了保护农民，而不遗余力地禁止美国农产品的进口。而且日本的终身雇用制度也是社会主义的极致表现。但根据以往研究结果来看，日本的股权结构反而更倾向于分散持股的类型。但事实上并不是如此。日本商社均由大银行控股，虽然每家银行对商社公司的控股不超过5％，但却是数家银行共同控股商社公司。因此，银行控股总和是相当高的，以富士银行为例，可以看到富士集团内部仍有相当多其他银行控股该商社的公司。
日本和英、美、欧洲等国的情况不同，它没有政府的监管。但日本人却有着一种不同的信托责任，那就是日本人对工作认真的态度。每一位日本人都想在本位内把自己的责任尽到最好。但是公司经理人对小股民是什么态度呢？根据亚洲开发银行总裁Yoshitomi先生的调查来看，日本经理人最重视的还是劳工的利益。因此，日本的企业结构更类似于欧洲大陆国家。由于经理人重视劳工利益，所以必然会轻视股民的利益。这也就是日本的代理人成本很高的重要原因之一。但如果说控股银行和经理人联手剥削日本的股民，那是不太可能的。至少到目前为止没有一份研究报告能够提供这种剥削股民的证据。
图1 拥有权的集中度和制度性变数
我们前面分析不同的国家谈论公司治理的五个基础为：第一个基础是普通法的公平概念被引入；第二个基础是信托责任；第三个基础是严刑峻法以保障公平；第四个基础是严刑峻法保证信托责任的推行；第五个基础是社会主义式的民主制度。当然中国的国情和它们有所不同，我们必须有所取舍。我认为第一个和第二个基础是英国特殊历史所形成的普通法的公平概念和历史传承的信托责任，中国没有这种历史，因此它们不适用于中国。我认为第三个、第四个和第五个基础比较适合中国的国情。也就是筹建一个社会主义式的民主制度，通过政府的干涉以严刑峻法的理念推动公平和信托责任的确立。
伯利和米恩斯：开创公司治理先河
1932年，伯利（Berle）和米恩斯（Means）两位教授合写了一本关于美国股权结构的书。他们提出了一个非常有意义的观点，就是当时美国的上市公司基本上都是大众持股型公司，但是大众持股型公司基本上都是管理权与所有权相分