C i t i c o r p拥有世界上惟一的、覆盖所有商用货币的全
球化的电子金融网络，而且直到今天，它也是在许多国家
内唯一可以提供在线企业银行服务的公司。
（1982年年报）
与Citicorp 相比，American Express就更加重视技术对多
元化发展的推动作用：
American Express在未来将继续使用新技术来开发跨越
传统行业界限的产品。我们相信，成功将属于那些在保持
最高质量标准的同时能够以最低成本提供产品的公司。因
此公司对于技术的长期重视以及在市场营销技能方面的强
大实力将为我们在未来竞争中赢取优势奠定坚实的基础。
（摘自公司董事长兼首席执行官Louis Gerstner1982年
在《Travel Related Services》杂志中的一段讲话）
American Express在1 9 8 0年初就十分看重有线电视网络
在向家庭提供商品和服务的方式方面具有的巨大潜力，而这
也直接导致了它对Warner Amex有线电视公司高达5亿美元的
投资以及随后对S h e a r s o n公司的收购：
到现在为止，我们的口号一直是“出门的时候不要
忘记我们”。而未来，这个口号将变为“在家的时候不能
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33
四部分实践中的协同
没有我们”……这就是明天的有线电视。协同真是太奇
妙了。
（摘自1 9 8 1年5月2 5日《F o r b e s》1 0 0页董事长J a m e s
Robinson的谈话）
（3） 财务方面的效益
财务被认为是可以产生规模效益的三个领域。在评价
对S h e a r s o n的收购时，American Express的董事长R o b i n s o n
经说到：
两家公司资源的合并也可以产生另外一种优势。
American Express是一个资金的净借入方，而Shearson则是
一个资金的净贷出方，因此对S h e a r s o n的收购可以降低我
们在短期利率波动方面的风险。
（1981年年报，致股东的信）
（4） 管理技能的传播
如果公司能够对不同金融服务企业的业务进行一定程度
的整合，那么它就可以期望从对客户和设施资源的共享中获
得规模效益。而与规模效益同等重要的另外一个好处是，公
司将可以由此将某种竞争优势从一个企业转移到另一个企
业。所有样本公司在谈到多元化的好处时都提到它可以使公
司将自己某种“特有的竞争力”应用于新的业务领域。
C i t i c o r p在分析进入投资银行领域的原因时曾特别强调，它在
创新、全球业务网络和高素质人才方面的条件将使它在投资
银行业务中具有一定的竞争优势。而Sears Roebuck强调的则
是它在大规模、全国范围的分销管理中的经验。在谈到对
Dean Witter Reynolds公司的收购时，S e a r s的董事长E d w a r d
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33
15章金融服务行业中的多元化
Te l l i n g这样说到：
我们相信，对于像我们这样的公司来说，这是一个
非常重要的机会，它将使我们能够把高效的分销和规模效
益扩大到全国范围。
（1981年年报）
American Express也曾强调了它认为可以应用于其他金
融服务的管理技能：
我们的领先地位是以我们在财务和管理资源方面的
优势、对先进计算机和无线通讯技术的领先应用、以及
对不断变化的客户需求始终如一的关注为基础的。
（1982年年报）
（5） 商誉的借用
American Express和S e a r s都充分认识到了公司商誉做为
对客户的一种保证所具有的重要性。H u d s o n学院的I r v i n g
L e v e s o n在评价American Express在金融服务行业中的角色时
这样说到：
公司为各类消费者、企业和国家在金融和通讯方面
提供服务的长达1 3 0年的历史，是附加于这些优势之上的
一笔无形资产。这种无形资产不仅指我们在全球范围内的
品牌知名度，而且更重要的是指我们在正直的品格、可靠
性和质量方面的声誉。
（1982年年报）
Sears Roebuck对此也有类似的评价：
对这些新业务领域的大规模参与，不仅是与S e a r s
R o e b u c k公司的传统完全一致的，而且也是对我们与美国
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33
四部分实践中的协同
消费者特有的长期关系的自然延伸……一次又一次的调
查表明，S e a r s是美国最著名、也是最可信赖的商业机构
之一。
（1981年年报）
（6） 规模优势
在样本公司中，American Express、C i t i c o r p、M e r r i l l
Ly n c h、P r u d e n t i a l和S e a r s这五家公司在谈到多元化的效
门强调了规模效益。虽然它们并没有明确地说明理由，但却
都提到了分销网络的规模或覆盖面这一关键因素。A m e r i c a n
E x p r e s s和C i t i c o r p关注的是它们业务和客户群的全球化；
Merrill Lynch、Prudential和Sears则强调的是在美国的巨大的分
销网络。这些公司之所以认为网络规模可以为进入新的金融
服务领域提供竞争优势，主要是出于两方面的原因，首先，
它可以使开发较大的潜在市场所需的固定成本得到分摊；其
次，它可以使公司自如地处理经常到处流动的客户（ A m e r i c a n
E x p r e s s和C i t i c o r p都以全球的富人作为自己的目标客户）和在
处设有分支机构的公司客户的业务往来。
除了把不同的服务合并到一个公司内可以带来的协同效
益外，有几家公司还把向其他金融领域的多元化扩展看作是
分散风险（ C i t i c o r p和B a n k A m e r i c a ）和提高公司增长潜
（ S e a r s ）的手段。增长是一个比较有意思的问题，虽然只有
S e a r s一家公司提到这一点，但是它似乎也是其他公司一个隐
含的多元化动机。尽管所有六家公司过去都经历过快速的增
长，它们在各自的领域内也都确立了自己的领导地位，但是
进一步大幅度提高市场份额的空间却十分有限。而所有这六
家公司的高层管理者都是强悍和雄心勃勃的，多元化不仅为
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15章金融服务行业中的多元化
他们实现自己的雄心提供了一个契机，而且也为公司的利润
找到了一个合理的用途，即在7 0年代末期，从整体上讲，六
家公司向股东支付的红利不足净收入的三分之一。
15。3多元化金融服务公司的业绩表现
1 5 。 3 。 1评价方法
我们用三种方法来评价多元化对金融服务公司业绩的影
响：
（1） 将每家样本公司的收益率与专业化公司的平均收益率
（加权平均以反映多元化公司的资产在不同行业间的分布状
2
态）进行比较。
（2） 将样本公司在每一个业务领域中的绩效都与同行业内
专业公司的平均绩效进行比较。
（3） 对每家样本公司的多元化收购项目进行跟踪，确定随
后是否有剥离。如果出现了剥离，那么就认为这个多元化收
购项目是不成功的。
1 5 。 3 。 2相对收益率
从图1 5 … 4中可以看出，总体上讲，五家多元化公司的资
本收益率（ R O E ）和资产收益率（ R O A ）要低于相应的专业化公
司。虽然各家公司的表现不尽相同：B a n k A m e r i c a在8 0年代
中期的业绩十分糟糕，而S e a r s和Merrill Ly n c h则在整个研究
期间内保持了稳定的中等业绩水平，但是它们当中没有任何
一家公司的资本收益率或是资产收益率能够超过相应的专业
化公司。在研究期间内，多元化公司向股东提供的回报也要
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34
四部分实践中的协同
低于相应的专业化公司。
资本收益率
资产收益率
图15…4 多元化公司相对于专业化公司的收益率
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15章金融服务行业中的多元化
很显然，多元化没能使公司的业绩得到提高。1 9 8 1 ~
1 9 8 2年是所有样本公司进行多元化扩展最为频繁的一段时
期。如果我们将它们在此之前四年（ 1 9 7 7 ~ 1 9 8 0 ）的相对收益率
与在此之后四年（ 1 9 8 3 ~ 1 9 8 6 ）的收益率进行比较就可以发现，
资本收益率和资产收益率都出现了明显下降（见图1 5 … 5 ）。
全部研究期间多元化多元化
（ 1 9 7 7 … 8 6 ）之前四年之后四年
资产
收益率
资本
收益率
人均
利润
图15…5 在全部研究期间及在多元化之前四年和之后四年
内多元化公司相对于专业化公司的平均收益率
1 5 。 3 。 3下属企业的赢利能力
将多元化公司下属企业的赢利能力与专业化公司进行比
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四部分实践中的协同
较，可以使我们对相对业绩表现有更进一步的了解和认识。
虽然有关下属企业、分支机构或是某一类业务的赢利数据不
是非常完全，各公司的数据之间也缺乏一致性，但是从图1 5 …
6中我们可以看出，在8 0年代，多元化公司在保险领域的表
现相对较好（按资产收益率比较），而在证券经纪或投资银行
领域以及在零售和商业银行领域则表现得相对较差。S e a r s
R o e b u c k和American Express很早以前分别收购的A l l s t a t e和
F i r e m a n’s Fund两家保险公司都在赢利能力方面有上佳表现
（尽管F i r e m a n’s Fund在1 9 8 4年倒多元化公专元化
司的企业公司
闭了）。而8 0年代初期收购的公司
的表现则不如专业化公司的表现。
S e a r s、P r u d e n t i a l、A m e r i c a n
E x p r e s s和B a n k A m e r i c a在证券经
纪和投资银行领域所收购的公司保险业
的收益率都低于行业的平均水平。
有趣的是，C i t i c o r p是惟一通过内
部扩张进入投资银行领域的，而
它也是样本公司中惟一一家可以
证券业
在这一领域内获得高于行业平均
水平的资本收益率和资产收益率
的公司。样本公司在房地产经纪
银行业
领域的表现稍好一些，但是程度
有限。虽然S e a r s对Coldwell Ban…图15…6 多元化公司的下属
企业与专业化公司在资产
k e r公司的投资取得了比较令人满
收益率方面的比较
意的回报，但Merrill Ly n c h在房
地产领域的企业则因一直亏损而在1 9 8 6年被剥离了出去。
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15章金融服务行业中的多元化
1 5 。 3 。 4剥离
几家样本公司最近进行的重组进一步证明了多元化发展
的财务回报不能尽如人意。从1 9 8 5年开始，许多以前收购的
项目被重新剥离了出去。其中最突出的例子是，A m e r i c a n
E x p r e s s出售了它的F i r e m a n’s Fund保险公司，Merrill Ly n
退出了房地产经纪业务，B a n k A m e r i c a转让了Charles Schwab
贴现经纪公司，而S e a r s则将Coldwell Banker中的商业房地产
业务、A l l s t a t e公司中的人寿和健康保险业务以及其他下属企
业企业中面向公司和机构客户的金融服务业务剥离了出去。
从图1 5 … 7中可以看出，六家样本公司在多元化金融业务领域
中的剥离比率要高于在“核心”金融业务领域中的剥离比率。
收购企剥离企
业的数目业的数目
①
水平式2 45
②
多元式3 61 2
①水平式收购或剥离的企业是指公司在1 9 7 7年初就已拥有的金融服务企业
②多元式收购或剥离的企业是指公司在1 9 7 7年初尚未拥有的金融服务企业
资料来源：各公司年报和M o o d y公司研究报告
图15…7 1977~1986年多元化金融服务公司对
多元化企业进行剥离的情况
15。4多元化管理中的问题
哈佛商学院的Michael Porter在最近的一篇文章中提出，
一个成功的多元化战略应该可以使公司实现业务共享和技能
在企业间的传播（见图1 5 … 8对其观点的全面概括）。照此观点，
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四部分实践中的协同
金融服务领域的多元化本应是非常成功的：在这领域内实现
业务共享和技能传播的潜力似乎是十分巨大的。但为什么事
实却恰恰与此相反呢？
“为了理解制定公司战略的方法，我们必须首先明确多元化可以真正创造股
值的条件。这些条件可以用三种测试方法概括地进行描述：
（1） 吸引力测试。从公司结构的角度看，被选作进行多元化的行业必须具有
力或者可以变得具有吸引力
（2） 进入成本测试。进入成本不能高于未来的全部利润收入
（3） 效益测试。新企业与母公司的联接或者可以使其自身获得竞争优势，或
以使母公司获得竞争优势。
通过研究，我找出了四种在实践中曾被应用过的公司战略理念：
（1） 组合管理……主要是以通过收购进行的多元化