穆迪公司是一家债券评级公司，是巴菲特长期投资的最爱，这有很好的理由。
穆迪公司没有研究开发费用，而且平均只花费25％的毛利润在销售费用及一般管理
费用上。可口可乐公司也没有研发费，虽然它必须疯狂进行广告投入，但销售费用
及一般管理费用比例仍然只有约59％。持有穆迪公司和可口可乐公司的股票，巴菲
特不会因为担心某些药物专利过期，或者他持有股票的公司在下一轮技术突破竞争
中失手而夜不能寐。
这是巴菲特的一个原则：那些必须花费巨额研发开支的公司都有在竞争优势上
的缺陷，这将使它们的长期经营前景置于风险中，意味着它们并不太保险。
如果不是一项比较保险的投资，巴菲特是不会对其产生兴趣的。
第 14 章 折旧费折：巴菲特不能忽视的成本的
损益表
（单位：百万美元）
收入 10 000
销售成本 3 000
→毛利润 7 000
营业费用
销售费用及一般管理费用 2 100
研发费 1 000
→折旧费 700
营业利润 3 200
所有的机械设备和房屋建筑物最终都将因损耗而报废，这种损耗在损益表上
反映为折旧费。通常而言，一项资产在给定年度的折旧数额是对当期收益的一种
成本分配。这样说更确切：每年的资产折旧费，就是该资产被用在当期生产经营
活动中，并产生收益的那部分资产额。
举个实例：假设 XYZ 印刷公司买入了一台价值 100 万美元的印刷机。这台印
刷机的使用年限为 10 年。因为该印刷机的使用年限为 10 年，国家税务局不允许
公司将这 100 万美元的总开支一次性全部计入购买该设备的当期成本，而是将这
购买成本在其使用的 10 年间分别列入各年的折旧费。10 年的使用年限和初始的
100 万美元的总开支，意味着 XYZ 公司将在未来 10 年内，在这台印刷机上每年
计提 10 万美元的折旧费。折旧费是公司运营的一项真实成本，因为这台印刷机
终有一日会被淘汰报废。
这台印刷机买入时，反映在资产负债表上，将导致 100 万美元的现金流出和
100 万美元的工厂和设备（固定资产）的增加。在未来 10 年间，每年必须计提
10 万美元的折旧费，并作为一项当期开支反映在损益表中。公司每年将从资产
负债表上的工厂和设备资产账户减去 10 万美元，同时增加 10 万美元到累计折旧
帐户。购买这台印刷机实际发生的 100 万美元现金流出，将反映在现金流量表的
资本性开支项目中。我们想再强调一次：购买这台印刷机的 100 万美元开支将作
为折旧费在未来 10 年里逐年摊销（每年折旧费为 10 万美元），而不是在购买当
年全部列入购买成本。
华尔街那些金融家们想出了一个狡猾的伎俩：这台印刷机一旦购买并完成支
付，今后每年 10 万美元的折旧费并不会发生任何现金流出，但在未来 10 年间，
它可以减少公司每年向国家税务局上报的利润总额。这意味着从短期来看，XYZ
公司虽然有一项成本费用，但事实上，它却不发生任何现金流出。因此，那些华
尔街的金融家们就可以将 10 万美元的折旧费还回到利润中，这就意味着，该公
司的现金流现在可以偿还更多的负债，从而为杠杆式收购提供融资。华尔街的金
融家们重新设计出了一个利润指标，简称息税折旧摊销前利润，指在扣除所得税、
折旧费和摊销费之前的利润。
巴菲特指出，那些聪明的金融家们在使用息税折旧摊销前利润指标的同时，
却忽视了一个问题——这台印刷机最终将报废，公司不得不再花100万美元去购
买一台新的印刷机。但公司如今却背负着因杠杆式收购而产生的巨额债务，很可
能没有能力去购买一台价值100万美元的新印刷机了。
巴菲特坚信，折旧费是一项真实的开支，因此不管以何种方式计算利润，必
须将折旧费包括进来。倘若背道而驰，我们就会自欺欺人地认为，公司在短期内
的利润要比实际利润好得多。一个自欺欺人的人一般是不会发财致富的。
巴菲特发现，那些具有持续性竞争优势的公司相对于那些陷入过度竞争困境
的公司而言，其折旧费占毛利润的比例较低。举个例子，可口可乐公司的折旧费
用一直保持在毛利润的6％左右，而箭牌公司同样具有持续性竞争优势，其折旧
费也大约在毛利润的7％左右，巴菲特长期钟爱的投资对象宝洁公司，其折旧费
也只有毛利润的8％。与之形成鲜明对比的是通用汽车，该公司属于高度竞争的
资本密集型行业，其折旧费占到毛利润总额的22％～57％。
对那些吞噬公司毛利润的各种费用，巴菲特认为它们越少，就意味着越高的
保底线。
第 15 章 利息支出利息支：巴菲特不想看到想
损益表
（单位：百万美元）
收入 10 000
销售成本 3 000
→毛利润 7 000
营业费用
销售费用及一般管理费用 2 100
研发费 1 000
→折旧费 700
营业利润 3 200
→利息支出 200
利息支出反映的是公司在该季度或该年度为债务所支付的利息。尽管有些公
司赚取的利息可能比其支付的利息要多，如银行，但对于大多数制造商和零售企
业而言，利息支出远远大于其利息所得。
利息支出被称为财务成本，而不是运营成本。它之所以被单独列出，是因为
它与公司的生产和销售过程没有任何直接联系。利息是公司财务报表中总负债的
反映。公司负债越多，其必须支付的利息就越多。
如果利息支出占营业利润的比重较高，公司很可能是属于以下两种类型之
一：其一是处于激烈竞争行业的公司，因为在这类领域要保持竞争力，就必须承
担高额的资本开支；其二是具有良好的经济发展前景，但在杠杆式收购中承担了
大量债务的公司。
巴菲特指出，那些具有持续性竞争优势的公司几乎不需要支付利息，甚至没
有任何利息支出。具有长期竞争优势的宝洁公司只需花费营业利润的8％用于利
息支出；箭牌公司平均只需将7％的营业利润用以支付利息；相比之下，固特异
公司属于过度竞争和资本密集型的轮胎制造业，它平均每年不得不将其营业利润
的49％用于支付债务利息。
甚至在高度竞争的行业，如航空业，利息支出比例也可以被用来判断公司是
否具有竞争优势。一直保持盈利的西南航空公司仅花费营业利润的9％用于支付
利息，而它的竞争对手联合航空，一家濒临破产的公司，其利息支出占到了营业
利润的61％。西南航空公司另一个陷入困境的竞争对手美国航空公司，其利息
费用比例竟高达92％。
这是一条规律：在消费品领域，巴菲特所钟爱的那些具有持续竞争优势的公
司，其利息支出均小于其营业利润的15％。但是，我们要清楚，利息支出占营
业利润的比重在不同行业领域之间相差甚远。举个例子：富国银行（巴菲特持有
该银行14％的股份）将其营业利润的大概30％用于支付利息，相比于可口可乐
公司，这看起来过高，但事实上，在美国银行业前5名中，富国银行的这一比率
是最低的，也是最吸引人的。此外，富国银行也是唯一一家被标准普尔公司评为
AAA级别的银行。
利息支出与营业利润的比率也可以真实反映一家公司的经济危机水平。拿投
资银行业来说，该行业内的公司平均需花费70％的营业利润用于支付利息。如
果细致观察，我们不难发现，2006年，贝尔斯登银行的资产负债表上所列出的
利息支出占其营业利润的70％，但截至2007年最后一个季度，其利息支出占营
业利润的比例已经高达230％。这意味着它将不得不动用公司所有者的权益去补
足这个差额。对高度杠杆化运作的贝尔斯登来说，这无疑是一场大灾难。到了
2008年3月，这个曾经十分强大、股价在一年前还高达每股170美元的贝尔斯
登银行，最终被J？P？u25705X根以仅每股10美元的价格收购。
这是一条极其简单的规律：在任何行业领域，那些利息支出占营业利润比例
最低的公司，往往是最有可能具有竞争优势的。用巴菲特的话来讲，投资于那些
具有持续性竞争优势的公司是确保我们能够获取长期财富的唯一途径。
第 16 章 出售资产收益出售资产（损失损）及其他
损益表
（单位：百万美元）
营业费用
销售费用及一般管理费用 2 100
研发费 1 000
折旧费 700
营业利润 3 200
利息支出 200
→出售资产收益（损失） 1 275
→其他 225
一个公司出售一项资产（存货除外）所产生的盈利或亏损，将反映在出售资
产收益（损失）账户上。这项收益是指出售资产产生的收益与该项资产的账面价
值之差。如果公司有一栋价值 100 万美元的厂房，在计提一定时间的折旧费用后，
账面价值降为 50 万美元，现在以 80 万美元售出，公司将记录这项资产出售产生
的 30 万美元收益。与之类似，如果该厂房以 40 万美元的价格出售，公司将记录
10 万美元的出售资产损失。
此原理同样适用于“其他”这个账户。该账户将非运营的、偶然的、非经常
性的收入和支出一并汇总记录，并反映在损益表上。这些业务包括固定资产（如
财产、工厂和设备）的出售，同时也包括公司正常经营业务范围之外的许可协议
和专利权出售等。
有时候，这些偶然性事件会突然加到公司损益表的最后几行，因为它们都是
偶然性事件。巴菲特认为，无论用哪种利润指标来确定公司是否具有持续性竞争
优势，这些偶然事件的影响都应该被排除在外。
第 17 章 税前利润税前利：巴菲特惯用的指标用
损益表
（单位：百万美元）
营业费用
销售费用及一般管理费用 2 100
研发费 1 000
折旧费 700
营业利润 3 200
利息支出 200
出售资产收益（损失） 1 275
其他 225
→税前利润 1 500
税前利润是指将所有费用开支扣除之后，但在所得税被扣减之前的利润。巴
菲特在决定是否要购买一家公司或在公开市场买入一家公司部分股票时，税前利
润也是他计算投资回报率常用的一个指标。
将免税的投资排除在外，所有的投资报酬率都是以税前为基准的。并且，因
为所有的投资都在相互竞争，所以如果能在相同的前提条件下衡量它们，事情就
变得更加简单容易。
巴菲特当年买入价值 1。39 亿美元的华盛顿公共电力供应系统的免税债券
（该债券每年支付给他 2 270 万美元的免税利息），其理由是免税的 2 200 万美
元收益相当于税前的 4 500 万美元收益。如果他购买一家每年赚取 4 500 万美元
税前利润的公司，估计他需要花费 2。5 亿～3 亿美元。因此，他把投资于华盛顿
公共电力供应系统债券，当作是以 50％的折扣买入了一家具有同样经济发展前
景的公司。
巴菲特经常谈到税前条件下的公司利润，这使他能在同等条件下将一家公司
的投资与另一项投资进行比较。同时，这也是他价值投资理论启